清算機関における清算会員のデフォルト解消： ラドナー均衡アプローチ

핵심 개념

本稿では、中央清算機関（CCP）における清算会員のデフォルト発生時の効率的な処理方法を、市場参加者の行動と資産価格の関係性を分析する経済学的枠組みである、ラドナー均衡モデルを用いて考察しています。

초록

中央清算機関における清算会員のデフォルト解消： ラドナー均衡アプローチ

Bastide, D., Crépey, S., Drapeau, S., & Tadese, M. (2024). Resolving a Clearing Member's Default, A Radner Equilibrium Approach. arXiv preprint arXiv:2310.02608v2.

本研究は、中央清算機関（CCP）における清算会員のデフォルト発生時における、ヘッジ、オークション、または清算といった処理方法が市場に与える影響を、ラドナー均衡モデルを用いて定量的に評価することを目的としています。

핵심 통찰 요약

Resolving a Clearing Member's Default, A Radner Equilibrium Approach

by Dori... 게시일 arxiv.org 10-25-2024

https://arxiv.org/pdf/2310.02608.pdf

더 깊은 질문

単一資産の市場を想定していますが、複数資産の市場では、デフォルト処理が市場全体にどのような影響を与えるのでしょうか？

本稿で提示されたRadner均衡モデルは、単一資産の市場を前提としていますが、複数資産の市場においては、デフォルト処理の影響はより複雑かつ広範に及びます。具体的には、以下のような影響が考えられます。

資産間の相関関係: 複数資産が存在する場合、資産間の価格変動には相関関係が生じます。デフォルト処理によって特定の資産が売却されると、その影響は相関関係を通じて他の資産にも波及し、市場全体に連鎖的な価格変動を引き起こす可能性があります。
ポートフォリオ効果: デフォルトした参加者のポートフォリオが、市場で取引されている複数の資産から構成されている場合、デフォルト処理に伴う売却は、複数の資産市場に同時に影響を与えます。この場合、個々の資産の価格変動だけでなく、ポートフォリオ全体のリスク許容度の変化も考慮する必要があります。
代替効果: デフォルト処理によって特定の資産の価格が下落した場合、投資家はより魅力的な投資先を求めて他の資産に資金をシフトさせる可能性があります。この代替効果は、当初影響を受けていなかった資産の価格にも影響を与える可能性があります。
複数資産市場におけるデフォルト処理の影響を分析するためには、資産間の相関関係やポートフォリオ効果、代替効果などを考慮した、より複雑なモデルが必要となります。例えば、多変量正規分布やt分布などを用いたシミュレーション分析などが考えられます。

ラドナー均衡モデルは市場参加者が合理的であることを前提としていますが、現実の市場では、必ずしも合理的な行動ばかりではありません。非合理的な行動がデフォルト処理に与える影響をどのように分析できるでしょうか？

ご指摘の通り、現実の市場では、必ずしも合理的な行動ばかりではありません。行動経済学の分野では、人間の心理的バイアスや感情、認知的な限界などが、市場における非合理的な行動を引き起こすとされています。デフォルト処理のような、市場に大きなストレスがかかる状況下では、これらの非合理的な行動が顕著化し、モデルの予測から乖離する可能性があります。
非合理的な行動がデフォルト処理に与える影響を分析するためには、以下のようなアプローチが考えられます。

行動ファイナンスモデルの導入: 従来のRadner均衡モデルに、行動経済学の知見を取り入れた行動ファイナンスモデルを導入することで、より現実的な市場参加者の行動を反映した分析が可能になります。例えば、損失回避性や群集心理などを考慮したモデルなどが考えられます。
エージェントベースモデル: 市場参加者を個々のエージェントとしてモデル化し、それぞれのエージェントに異なった行動ルールや学習能力を与えることで、市場全体の挙動をシミュレーションするアプローチです。エージェントベースモデルを用いることで、複雑な市場メカニズムや非合理的な行動がデフォルト処理に与える影響を、より詳細に分析することができます。
実証分析: 過去のデフォルト処理時の市場データを用いて、実際の市場参加者の行動を分析するアプローチです。市場参加者の行動パターンや心理的バイアスを特定することで、より正確なデフォルト処理の影響予測が可能になります。
これらのアプローチを組み合わせることで、非合理的な行動がデフォルト処理に与える影響を、より多角的に分析することができます。

デフォルト処理は市場の流動性に影響を与える可能性がありますが、流動性の変化がデフォルト処理のコストに与える影響をどのように評価できるでしょうか？

デフォルト処理は、市場の流動性に大きな影響を与える可能性があります。特に、デフォルトした参加者が large player であったり、市場に大きなポジションを保有していた場合、その影響は甚大になります。流動性の低下は、取引コストの増加や価格変動の増幅を通じて、デフォルト処理のコストを押し上げる要因となります。
流動性の変化がデフォルト処理のコストに与える影響を評価するためには、以下のような方法が考えられます。

流動性リスクプレミアム: デフォルト処理に伴う流動性リスクを考慮したリスクプレミアムを、資産価格に織り込む方法です。流動性リスクプレミアムは、市場の取引量や取引深度、ビッドアスクスプレッドなどの指標を用いて推定することができます。
取引コストモデル: デフォルト処理に伴う売買執行時の取引コストを、明示的にモデルに組み込む方法です。取引コストは、市場インパクトコストやスプレッドコスト、手数料などを考慮して算出することができます。
市場シミュレーション: デフォルト処理後の市場における売買執行をシミュレーションし、流動性の変化が価格に与える影響を分析する方法です。市場シミュレーションでは、オーダーブックの形状や取引参加者の行動などを考慮する必要があります。
これらの方法を用いることで、流動性の変化がデフォルト処理のコストに与える影響を、定量的に評価することができます。得られた評価結果を、デフォルト処理の費用対効果分析や、リスク管理、規制当局への報告などに活用することができます。